中游制造业盈利逐步改善

　　工业品出厂价格指数(PPI)价差指标显示，上游采掘工业毛利率趋势仍向下，中游原材料工业毛利率出现单月回升的行业较多，中游加工工业毛利率的分化较大，下游生活资料制造业毛利率由于CPI的快速回落可能使得后期承受一定压力。

　　轻工业反弹 重工业下行

　　统计局此前公布的数据显示，7月份工业增加值同比增长9.2%，较6月份的9.5%小幅回落。从结构来看，轻工业出现反弹，而重工业继续下行。7月轻工业增长10.1%，较上月的9%出现反弹，而重工业增长8.8%，较上月的9.6%出现明显下滑。

　　分行业来看，7月化工、建材、纺织、计算机等行业的工业增加值同比增速仍在10%以上，但较1-6月份都出现下滑，只有钢铁行业增速略有好转。7月份钢铁行业的工业增加值为9%，高于1-6月8.7%的累计同比增速，而铁路、航天设备、通用设备、计算机设备行业的工业增加值回落幅度都在1.5%以上。

　　从投资的角度看，7月份固定资产投资增速持平，而基建投资持续反弹，制造业投资小幅回升，房地产投资继续下滑。基建投资方面，水利、交运持续反弹，公用事业投资回落。制造业方面，专用设备、电气机械投资反弹，钢铁、有色金属、通用设备、计算机、建材行业投资下行。

　　历史经验显示，进出口的数量领先于价格的变化，因此出口数量变化可以用来判断外贸行业趋势。数据显示，化工、电气机械及器材、轻工行业的出口数量近几个月出现了持续的反弹，外需有好转迹象，纺织服装出口也持续反弹。而机械行业的出口数量仍然大幅下行，外需仍处于持续恶化中。

　　下游分化 中游改善

　　除了统计局公布的各行业工业增加值数据，各细分工业行业的PPI差价也能体现上中下游产业链上的行业毛利率趋势。

　　数据显示，7月份石油开采业毛利率略微回升，煤炭开采继续下滑，有色金属采选和黑色金属采选业毛利率略有回升。不过，石油开采业毛利率变化与股价关联度较小，煤炭开采股价领先于毛利率变化半年以上，因此煤炭的毛利率趋势对二级市场投资的指导意义并不大。

　　中游行业分为中游原材料工业和中游加工工业两个大类。数据显示，中游原材料工业毛利率出现单月回升的行业较多。其中，有色金属冶炼加工业和黑色金属冶炼加工业的毛利率回升幅度较大。电力行业的毛利率继续回升，燃气生产业毛利率趋势向上。化学原料与化学制品业毛利率趋势向下，但7月份环比小幅回升。

　　中游加工工业毛利率的分化较大。7月份橡胶制品业毛利率回落，但毛利率趋势较平稳。化纤制品业和塑料制品业的毛利率拐点在年初显现，7月份继续反弹。设备制造业中，7月份通信设备制造业毛利率继续回升，交运设备制造业、专用设备制造业以及仪器仪表制造业7月份毛利率继续下滑。

　　下游行业中，7月份毛利率也出现一定的分化。数据显示，7月份纺织制造业的毛利率在低位企稳后回升，呈现趋势拐头的迹象，食品加工、饮料制造、服装制造毛利率均出现大幅的下滑。此外，医药制造业7月份的毛利率进一步回升，从今年3月份开始已连续回升5个月，毛利率向上的趋势得以延续。

　　寻找盈利改善的驱动力

　　7月份国有企业利润再度下滑，尤其是地方国企的利润下滑幅度更大。分解到中观层面的行业，必然有部分行业在7月份的盈利大幅度回落。那么投资者关心，哪些因素可能是决定行业盈利前景的关键项呢?目前机构普遍采用“需求、供给、资金三元分析体系”。

　　首先从需求项看，东兴证券资深宏观经济分析师谭凇认为，一是经济周期下的需求改善，先行于经济周期波动的行业将率先出现需求好转，由此带来行业盈利状况的改善，如汽车、家电行业;二是制度红利下的需求创造，政策刺激经济回暖，制度红利产生的增量需求直接带来行业边际收益的提高，如环保与污染处理设备、轨道交通设备、医疗设备。

　　“供给项主要基于产成品和原材料两条主线考察价格波动对行业盈利的影响。”谭凇表示，从行业盈利对产成品价格敏感度方面来看，煤炭开采及洗选、石油和天然气开采、黑色金属矿采选和医药制造业产成品价格直接影响其行业的盈利能力。此外，橡胶制品行业盈利与原材料价格呈现显著负相关，天然橡胶品种价格下跌有利于成本下行和盈利改善。

　　从资金项的角度，谭凇认为，在高杠杆率企业经营成为常态的背景下，适度宽松货币政策的延续有利于企业投融资环境的改善，信贷环境持续改善缓解行业资产负债率上升压力。从行业负债总额与主营业务收入比值角度看，铁路、船舶、航空航天、公用事业、采掘业等负债比重略高，最为受益。