卢克?约翰逊:现金流是投资企业的关键

　　神州乐器网讯 对于任何一名投资者而言，只有一种追求是重要的：对价值的寻找。但了解哪种资产是真正廉价的非常困难;这种智力上的挑战解释了为何持续成功的市场专业人士这么少。

　　在对任何一家企业进行分析时，最主观的方面或许是盈利质量。我这样说的意思不是说这些数据是否准确和保守，而是说这些盈利是否可重复以及可靠。很多企业有着不可持续的模式、仅仅暂时性的优势、日益加剧的竞争以及疲弱的基本面因素。假设其他因素都相同，其股价的市盈率应当较低。

　　相比之下，一些企业拥有很高的预期收入能见度、具有防御能力且颇具吸引力的利润率、准入门槛很高的强大业务、专有技术或品牌以及大规模市场份额。这些罕见而令人羡慕的股票通常价格非常昂贵。

　　正如精明的企业家所了解的那样，账面利润和现金利润之间有着天壤之别。在一家企业，现金流的重要性超过其它几乎一切。它是除去税收、利息、资本支出以及在各项耗费结清之后每年剩下的资金，即留存利润。

　　在支付利息和股息等其他所有财务要求之后，一家公司的股权持有者享有剩余利润。随着时间的流逝，这应会带来净值的增长。

　　多年来，投资者一直执迷于增长，而忽视了根本的现金创造。然而，如果一家平平淡淡的企业，每年的收入或利润几乎都不见增长，但却有效地将利润转化为现金，拥有这种企业是有可能创造稳健且安全的回报的。这类企业股票的市盈率往往仅为4、5倍。

　　现金创造者的另一个优势在于，可以在一定程度上举债收购它们，因为银行对于以它们为抵押放贷相当放心。在低利率和回报率普遍较低的时期，能够每年产生净现金的企业应会吸引更多买家。相比之下，在经济停滞不前时，增长型企业应让人们怀有更多的疑虑。另外，增长通常要占用营运资金，这意味着用于分配的现金盈余将减少。

　　Home Retail Group是一个表明市场鄙视一家被列为增长乏力的企业的例子。这家零售商的营业额为55亿英镑，拥有Argos、Homebase以及其他英国零售品牌。该公司拥有净现金，在利润下滑的这一年，企业价值(EV)与扣除利息、税项、折旧及摊销前盈利(ebitda)的比率仅为2.5倍。显然，投资机构视其为一家成熟且很可能在走下坡路的企业。

　　然而，对于令人瞩目的零售企业，私人股本愿意付出高达8倍甚至10倍的EV/ebitda比率。这一巨大价格差距似乎是不理性的，很难做出合理解释。如此之多的投资者受到令人兴奋的预测的引诱，同时对可靠性和历史感到厌倦。

　　私人股本专业人士把折旧加回来，并利用杠杆，从股市投资者手中收购不受人喜欢的公司。但如今，私人股本公司支付的ebitda倍数有时高于合理公开上市公司的市盈率(PE)。私人股本公司手上的大量资金是否扭曲了它们的判断?上市公司有什么理由比私有公司更廉价?

　　或许这是因为有大量资金在追捧那些貌似会带来增长的罕见公司。或许这是因为私人股本公司之间买卖业务的习惯，这可能会创造一个封闭的空间，缺乏对价值的核查。

　　我们多数人都可能对新的前景过于兴奋，而忘记了每个机会中隐藏的所有可能的陷阱。

　　尽职调查透露的信息是有限的——我曾花费数十万英镑聘用顾问，结果却发现他们遗漏了关键的问题。我最近得到提醒，当我们支持Topps Tiles时(这是我们比较出色的投资之一)，我们没有委托进行财务分析。

　　或许，在收购企业时，唯一的法则是做自己的功课，相信历史和现金，而非展示美好未来的电子表格。最终，财务模型的重要性比不上常识。